Le mois a vu le marché boursier américain infliger un châtiment immédiat et cruel aux entreprises qui admettent tout problème de croissance. Après les heures de bureau mercredi, le fabricant de puces Nvidia Corp., qui fait partie de l’indice NYSE Fang +, a annoncé que les résultats du premier trimestre avaient été meilleurs que prévu. Mais les prévisions de croissance du chiffre d’affaires étaient décevantes. Voici ce qui est arrivé au cours de son action :
Cependant, Nvidia a eu de la chance. Le mois a vu une succession de réactions beaucoup plus drastiques aux nouvelles d’entreprises allant des détaillants (comme Walmart Inc. et Target Corp.), des fabricants (Deere & Co.) et des groupes de médias sociaux (Snap Inc.) Dans tous les cas, il n’y avait pas de scandale ou de gros problème à révéler, mais plutôt un échec décevant à gagner autant d’argent qu’espéré. La sévérité de la réponse montre que les attentes des entreprises en croissance sont élevées et qu’il n’y a aucune tolérance pour une faiblesse. Même les grandes entreprises sont devenues des pièges à croissance lorsque leur croissance n’était pas assez forte :
Il est important de souligner à quel point les problèmes étaient relativement mineurs. Nvidia a publié des résultats pour le premier trimestre qui ont dépassé les attentes, mais ses prévisions de revenus pour le trimestre en cours ont été décevantes. À un moment donné, présentée comme la prochaine entreprise de mille milliards de dollars, sa capitalisation boursière est maintenant sur le point de dépasser 400 milliards de dollars. Target et Walmart se sont tous deux plaints de la hausse des coûts qu’ils ne répercutaient pas sur les clients, comprimant ainsi les marges; Deere a en fait relevé ses prévisions pour l’ensemble de l’année, mais a été vendu en raison de ventes décevantes. Dans tous les cas, les problèmes de chaîne d’approvisionnement et l’inflation ont rendu la vie plus difficile; et dans tous les cas, tout signe de difficulté à maintenir les ventes ou les marges dans un contexte de hausse de l’inflation a été pris comme un indice pour réduire la prime que les entreprises méritaient pour leur croissance.
Dans les premiers mois de la pandémie, toute entreprise qui semblait avoir la capacité de croître semblait excitante. Mais dans de nombreux cas, les espoirs placés en eux se sont révélés excessifs. Et, il s’avère que les entreprises achetées pour leurs perspectives de croissance sont toujours plus sujettes à des ventes éclairantes que les actions de valeur. Ben Inker de GMO, le groupe de gestion de fonds basé à Boston, définit un « piège de croissance » comme suit dans un nouvel article: « Tout titre de croissance qui a à la fois déçu sur les revenus au cours des 12 derniers mois et a vu ses prévisions de revenus futurs diminuer également. » Le même critère s’applique aux pièges de valeur – tout stock de valeur qui déçoit sur les revenus enregistrés et les prévisions de revenus. Voici l’estimation d’Inker de la performance des pièges de valeur et de croissance par rapport à leurs indices respectifs au cours des 25 dernières années :
Les pièges de croissance ont tendance à créer plus de dommages la plupart du temps, par rapport aux autres actions de croissance. Mais l’écart entre la croissance et les pièges de la valeur s’est fortement creusé cette année. Les actions de croissance qui ont déçu ont été punies.
C’est peut-être en grande partie parce que les prévisions de croissance à long terme se sont en quelque sorte détachées de la réalité pendant les mois grisants du boom provoqué par la pandémie. Plusieurs entreprises ont bénéficié d’un important coup de pouce ponctuel du Covid-19, et d’une manière ou d’une autre, le marché semblait avoir extrapolé ce coup de pouce dans un avenir indéfini. Ce graphique, tiré d’Inker of GMO, montre les prévisions de croissance à long terme pour les actions de l’indice MSCI U.S. Growth, telles que rapportées à IBES :
La bonne nouvelle, c’est que la plupart des espoirs excessifs placés sur les actions de croissance au cours des deux dernières années ont maintenant disparu. Ce fut une brève mais extraordinaire victoire de l’espoir sur l’expérience. La mauvaise nouvelle est que les perspectives des actions de croissance sont toujours considérées comme aussi bonnes qu’elles ne l’ont jamais été en un quart de siècle. À un moment où le débat sur la macroéconomie oscille entre inflation et récession, ou les deux, cela semble irréaliste. Cela suggère qu’il existe d’autres pièges de croissance. Cela explique également pourquoi le jugement du marché a été si sévère pour les entreprises qui ont à peine déçu; la barre des attentes avait été placée si haut qu’il devenait impossible de la franchir.
Un frisson de peur a traversé les marchés mondiaux mercredi après-midi, suivi d’un soulagement. La publication du procès-verbal de la dernière réunion du Federal Open Market Committee (après un retard de trois semaines) n’est généralement pas un grand événement. Mais de temps en temps, les gouverneurs de la Fed peuvent choisir de les utiliser pour mettre en scène leur message. En mars, le président Jerome Powell a laissé entendre que les plans détaillés sur le resserrement quantitatif seraient précisés dans le procès-verbalQuelques semaines plus tard , et ils l’étaient. Le grand recul par rapport au sommet boursier a commencé après la publication du procès-verbal de la réunion de décembre dans la première semaine de janvier, qui a révélé que les gouverneurs de la Fed parlaient déjà de ventes d’actifs QT. Y aurait-il une mine terrestre semblable qui vous attendrait dans le procès-verbal de la réunion de mai?
Non, il s’avère qu’il n’y en avait pas. Il n’y a pas eu de véritable surprise, et dans l’angoisse accrue actuelle, cela a suffi à soutenir les stocks jusqu’à la clôture. La majeure partie du document ne fait que reconfirmer ce à quoi la plupart des gens qui ont prêté attention se seraient attendus; nous devrions toujours nous attendre à des hausses de 50 points de base à chacune des deux prochaines réunions.
Cependant, il y avait quelques messages codés. Tous les gouverneurs ont convenu d’augmenter de 50 points de base ce mois-ci, mais cela ne signifie pas qu’ils sont totalement d’accord sur leur future ligne de conduite. L’accent mis dans les extraits suivants est le mien:
Tous les participants ont convenu que l’économie américaine était très forte, que le marché du travail était extrêmement tendu et que l’inflation était très élevée et bien supérieure à l’objectif d’inflation de 2 % du Comité…
Tous les participants ont réaffirmé leur ferme engagement et leur détermination à prendre les mesures nécessaires pour rétablir la stabilité des prix…
La plupart des participants ont jugé que des augmentations de 50 points de base dans la fourchette cible seraient probablement appropriées lors des deux prochaines réunions…
De nombreux participants ont estimé que l’accélération de la suppression des mesures d’adaptation des politiques laisserait le Comité bien placé plus tard cette année pour évaluer les effets du raffermissement des politiques et la mesure dans laquelle l’évolution économique justifiait des ajustements politiques…
Les participants ont estimé qu’il était important de passer rapidement à une orientation plus neutre de la politique monétaire. Ils ont également noté qu’une orientation restrictive de la politique pourrait bien devenir appropriée en fonction de l’évolution des perspectives économiques et des risques pesant sur les perspectives.
Donc, la Fed pense vraiment que l’économie est forte et est vraiment déterminée à faire quelque chose contre l’inflation. Mais il n’y a pas d’unanimité sur le fait qu’il devrait y avoir des hausses de 50 points de base lors des deux prochaines réunions. Cela crée le début d’une voie vers le ralentissement de sa campagne de resserrement si l’inflation diminue davantage (et la croissance diminue également plus) que prévu au cours des deux prochains mois. Il y a aussi un corps d’opinion, mais par implication pas une majorité, qui pense que l’avantage d’un resserrement agressif pendant l’été sera de donner plus d’une option pour inverser le cours à l’automne. Il y a au moins une faction de colombes potentielles au sein du comité. Et les preneurs de procès-verbaux ne voulaient pas que nous sachions combien de gouverneurs sont enclins à aller au-delà de la neutralité pour être carrément restrictive.
Si « la plupart » avait été mis à niveau vers « tous » et « beaucoup » comme « la plupart » dans les extraits ci-dessus, le procès-verbal aurait peut-être changé d’opinion sur le marché. Mais ils ne l’ont pas fait. Compte tenu de la crainte du bellicisme de la Fed, cela signifiait que les minutes étaient traitées avec gratitude comme un non-événement.
Il y avait un autre point d’intérêt clé qui devrait être préoccupant. Les économistes de la Fed ont de nouveau revu à la hausse leur estimation de l’inflation à la fin de cette année. Le graphique suivant d’Omair Sharif d’Inflation Insights LLC montre que la projection de l’inflation des dépenses de consommation personnelle de fin d’année est passée de 2,6% en janvier à 4,0% et maintenant à 4,3%. Comme la fourchette supérieure de l’objectif de la Fed est de 3%, cela signifie que la Fed accepte que les hausses de prix seront moins « transitoires » après tout, et essaie de construire des attentes pour une inflation plus durable. Cela implique également que les gouverneurs sont prêts à être un peu plus doux dans les mesures qu’ils prennent pour faire baisser l’inflation:
L’attente selon laquelle l’inflation serait redescendue jusqu’à la cible de 2,0 % d’ici la fin de l’année prochaine a été abandonnée, avec une projection maintenant de 2,5 %; beaucoup trouveraient encore cela plein d’espoir. Mis tout cela ensemble, et les minutes ont peut-être montré une Fed légèrement plus résignée à une inflation durable qu’on ne le pensait auparavant, et légèrement moins militante dans son engagement à des hausses de taux pour lutter contre cela. Mais c’est marginal.
Le marché obligataire a connu l’une de ses journées les plus calmes depuis un certain temps dans le sillage des minutes. Pour cela, nous pouvons être reconnaissants. Elle s’est régulièrement positionnée pour que la Fed soit un peu moins agressive. Les courtiers obligataires ont peut-être raison à ce sujet, mais pour l’instant, la Fed a laissé ses options ouvertes.
S’il est possible de dériver un message global, il pourrait être le suivant. Le FOMC tente de calmer le jeu et de préparer tout le monde à deux autres hausses de 50 points de base au cours de l’été. Quelque chose doit mal tourner pour empêcher que cela ne se produise. Mais il est assez désireux de garder les options ouvertes après cela. Si d’ici la réunion de Jackson Hole à la fin du mois d’août, il semble que ce seraPour être plus indulgent que prévu, il y aura la possibilité de changer de message. Et bien que la croissance soit devenue la plus grande préoccupation du marché au cours des dernières semaines, il semble que la Fed soit encore plus préoccupée par la hausse des prix. Si l’inflation devait sembler ne pas parvenir à la prévision révisée de 4,3% d’ici la fin de l’année, il est toujours possible que la Fed doive être plus belliciste qu’elle ne le prévoit actuellement, pas moins. Mais au moins, le chemin jusqu’à la fin de l’été semble dégagé.
Revenons au sujet des fusillades de masse, qu’il est impossible d’ignorer dans ce pays à l’heure actuelle. Je suis reconnaissant au lecteur qui a souligné que Woody Guthrie a écrit une belle chanson sur un massacre à Calumet, Michigan, en 1913. C’est la version de Woody, et c’est celle d’Arlo. Plus récemment, Harry Chapin a écrit la chanson Sniper sur le massacre à l’Université du Texas en 1966. Les deux sont effrayants.
Peut-être qu’à un moment donné, il n’y aura plus d’inspiration pour des chansons comme celles-ci, parce que le fléau des fusillades de masse peut être mis fin. C’est quelque chose à espérer. Plus d’autres écrivains à Bloomberg Opinion:
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(Corrige le nom de la société en Inflation Insights LLC dans le 20ème paragraphe.)
Cette chronique ne reflète pas nécessairement l’opinion du comité de rédaction ou de Bloomberg LP et de ses propriétaires.
John Authers est rédacteur en chef pour les marchés et chroniqueur à Bloomberg Opinion. Ancien commentateur en chef des marchés et rédacteur en chef de la chronique Lex au Financial Times, il est l’auteur de « The Fearful Rise of Markets ».
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