Le Grand Squeeze – WorldNewsEra

Bonjour. Une semaine monstre pour les bénéfices: de grands noms dans les compagnies aériennes, les banques, les casinos, la construction résidentielle, les paiements, les télécommunications et le camionnage offriront une visibilité sur l’économie. L’attente non couverte est que nous obtenons des chiffres du deuxième trimestre qui répondent pour la plupart aux attentes, mais des indications bancales qui effrayent les marchés ici et là. Faites-nous savoir ce que vous attendez: robert.armstrong et ethan.wu.

L’étonnant resserrement des conditions financières

Vendredi, nous avons écrit que « la distance entre ce à quoi nous avons des raisons de nous attendre et ce que nous voyons maintenant reste remarquablement grande ». Il existe un contraste frappant entre les signaux terribles des cours des actions et des obligations, les marchés internes, les enquêtes sur les conditions commerciales mondiales et le sentiment des consommateurs, d’une part, et les nouvelles sur les dépenses, les investissements et l’emploi provenant de l’économie américaine réelle, d’autre part.

Il y a une autre dimension à ce contraste, qui aide à expliquer comment les marchés et d’autres indicateurs d’anticipation ont pu diverger si radicalement de l’activité économique observée : le resserrement rapide et coordonné des conditions financières mondiales.

Donnant au FT une lecture vraiment complète ce week-end (c’est la seule fois où j’ai l’occasion de le faire), ce que nous pourrions appeler « le grand squeeze » semblait assembler chaque histoire dans les pages. Commençons par la « guerre des devises inversée » dans laquelle les banques centrales font la course pour protéger la force de leurs monnaies nationales, et donc de leurs économies, de l’inflation importée. L’histoire comprend ce graphique formidable montrant l’ampleur mondiale de la hausse des taux directeurs.

Le tableau est d’autant plus remarquable que la tendance à la baisse à long terme des taux; Les mouvements de 100 points de base sont encore plus importants aujourd’hui en termes relatifs qu’ils ne l’étaient dans le passé.

Bien que la majorité des banques centrales se serrent la vis, le dollar américain continue de se renforcer face à tous les arrivants. Rappelez-vous le « sourire du dollar » : le dollar a tendance à augmenter lorsque l’économie américaine est forte ou faible. Lorsque l’économie américaine est forte, les capitaux affluent vers les actifs en dollars pour des raisons évidentes. Mais lorsque les États-Unis vacillent, le monde entier est probablement en difficulté et les actifs en dollars deviennent des valeurs refuges. Seule une croissance mondiale coordonnée affaiblit de manière fiable le dollar – le milieu du sourire.

La fin refuge du sourire est clairement en vigueur maintenant:

Un dollar toujours plus fort impose toute une série de problèmes aux économies mondiales. Pour les pays qui importent de l’énergie et des aliments libellés en dollars, cela rend ces choses plus chères et est donc inflationniste. Cela freine le commerce. Cela rend les dettes libellées en dollars plus difficiles à supporter pour les gouvernements. Ces fardeaux pèsent généralement le plus lourdement sur les économies émergentes. Une bonne politique des banques centrales a permis de maintenir la résilience de nombreuses devises des économies émergentes. Mais les conditions financières peuvent se resserrer d’autres façons. Comme mes collègues Jonathan Wheatley et Nikou Asgari l’ont souligné ce week-end, la capacité de nombreux pays émergents à lever des fonds sur les marchés obligataires a été écrasée et 52 milliards de dollars ont été retirés des fonds obligataires émergents cette année. Leur graphique :

Les économies émergentes, selon la façon dont vous faites les sommes, représentent un tiers à la moitié du PIB mondial. Leur accès au financement est important pour la croissance mondiale.

Les dommages causés par le raffermissement du dollar ne se limiteront pas aux marchés émergents. Cela nuira aussi gravement à l’Europe. Bob Prince de Bridgewater résume bien le problème. Les décideurs sont contraints de choisir entre la croissance et la stabilité des prix, et,

Ce choix est extrêmement difficile en Europe en raison de l’affaiblissement simultané des économies: les dépenses nominales sont absorbées par la hausse des prix de l’énergie, laissant moins de croissance réelle, tandis que la baisse de l’euro augmente le coût des importations.

Les créanciers souverains ne sont pas les seuls à être les destinataires du resserrement des conditions financières. La collecte de fonds des entreprises en prend également un coup. L’émission de prêts à effet de levier a diminué de 50% depuis le début de l’année, rapporte le WSJ. Dans le FT, Ian Johnston rend compte des vagues de transactions d’obligations d’entreprises annulées en Europe. Annulé deals triplé entre avril et mai:

« Il y a probablement eu plus de transactions retirées du marché au cours des trois derniers mois qu’au cours des trois dernières années », selon Mark Lynagh, co-responsable des marchés de la dette pour l’Europe chez BNP Paribas.

Johannes Laumann, directeur des investissements de la holding allemande Mutares, s’est retiré de l’émission d’une obligation de 175 millions d’euros en juin après avoir échoué à attirer les investisseurs avec des promesses de paiements d’intérêts réguliers de 7,5%. « Honnêtement, c’était l’une des augmentations les plus difficiles que j’ai jamais faites », a-t-il déclaré.

Revenons au dollar : à un moment donné, la hausse du dollar ne doit-elle pas atteindre une barrière naturelle ou déclencher une force stabilisatrice ? Nous avons posé cette question à James Athey d’Abrdn, l’homme de monnaie de référence d’Unhedged. Il n’encourageait pas :

Les États-Unis sont une économie tellement fermée, avec un déficit permanent de la balance courante, qu’ils n’ont pas du tout « besoin » d’un dollar faible. En fait, en tant qu’économie axée sur la consommation, le dollar fort permet simplement une consommation accrue (les importations sont moins chères)

Économiquement, le dollar fort est un équilibre stable: toutes les économies faibles et mercantilistes obtiennent une monnaie bon marché et le consommateur mondial de dernier recours en obtient une forte. Tout le monde y gagne… [While] tous les emprunteurs en dollars sont en grande difficulté, l’inévitable réduction du risque [that follows from financial flare-ups] est un autre dollar positif! Par conséquent, nous sommes là où nous sommes.

Même une BCE plus belliciste ne ferait probablement pas pour le dollar parce que le compromis de stagflation là-bas est si horrible que plus de bellicisme ne fait que faire chuter l’économie dans le sol plus rapidement

Le sourire du milieu du dollar est minuscule. Pour y parvenir, nous avons besoin d’un environnement favorable à la croissance et axé sur le risque, nous avons donc besoin que la Fed cesse de faire de la hausse, et nous avons besoin que la courbe des taux se raidisse et que les actions se redressent. Cela arrivera, mais pas encore.

Unhedged aura du mal à s’enthousiasmer pour les marchés à risque alors que les conditions financières se resserrent encore. Une pause de taille décente dans le rallye du dollar nous ferait nous sentir beaucoup mieux, même en l’absence de la Fed et d’autres banques signalant qu’elles approchent de la fin du travail macabre de resserrement des conditions financières.

Une bonne lecture

Un bon profil de l’ancienne protégée de Warren Buffett, Tracy Britt Cool, qui s’est installée pour acheter des entreprises trop petites pour Berkshire. Son plan visant à surenchérir sur les acheteurs de capital-investissement irrationnels, heureux de l’effet de levier, riches en liquidités et à la limite de l’irrationnel, semble dire: « Je ne suis pas un jockey de tableur saccadé qui disparaîtra à la seconde où le TRI atteindra 20% ». Cela pourrait fonctionner.